展望2020年 并购重组的市场空间将进一步扩大

“并购重组”是资本市场2019年的关键词之一。

这一年，并购重组市场持续回暖;这一年，市场化改革持续深化;这一年，新兴产业并购重组更加活跃;这一年，“全链条”监管从严态势依旧。2019年，上市公司并购重组在助推国家创新体系建设，加强高科技企业与资本市场联动方面发挥了很大作用，有效支持了科技创新，有力推动产业转型升级。

业内人士指出，随着上市公司并购重组监管制度不断完善，市场化改革持续推进，并购重组提升上市公司质量、带动新旧动能转换的效果日益凸显。展望2020年，并购重组的市场空间将进一步扩大。

市场化改革提速

资本市场是并购重组的主渠道，有利于以“市场之手”推动优胜劣汰，推进产业转型升级。2019年，证监会着重提高并购重组制度的适应性和包容性，激发市场参与主体活力，丰富并购重组交易工具和融资选择。去年修改发布的《上市公司重大资产重组管理办法》，突出重组上市作为市场工具的中性定位，简化重组上市认定标准，取消“净利润”认定指标;允许符合国家战略的高新技术产业和战略新兴产业资产在创业板重组上市;恢复重组上市配套融资。通过以上政策优化，更好发挥资本市场吐故纳新、提高质量的功能。同时，发布上市公司分拆子公司境内上市试点规则，助推上市公司业务聚焦和均衡发展;推进定向可转债并购常态化。

国信证券高级研究员张立超表示，监管层在并购重组多个领域加快推进市场化改革，这是实现资本市场吐故纳新和优胜劣汰的重要手段，A股并购重组市场持续升温。

不仅如此，监管层还在提质增效、降低制度性交易成本方面狠下功夫。记者了解到，自2018年下半年“小额快速”审核机制推出以来，已有10单并购重组交易通过“小额快速”审核，平均用时37天。同时，证监会简化重组许可申请材料，压缩重组许可的承诺办理期限。其中，发行股份购买资产和合并、分立申请的承诺审核时限已由90天缩短至70天。2019年证监会审核发行股份购买资产类许可，平均用时不超过55天。

与此同时，证监会出台科创板上市公司重大资产重组相关规定，更加注重政策的包容性、便捷性、服务性，尊重科创企业市场化选择,留足重组政策空间，支持科创企业并购重组。

记者了解到，证监会正根据资本市场支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区的有关安排和创业板改革部署，研究推进在创业板并购重组环节启动注册制试点，这无疑将进一步提升监管效能，服务市场。

新兴产业并购重组进一步活跃

重“量”更重“质”，在提升市场活跃度的同时，监管层支持新兴产业并购重组。

2019年在原有支持产业的基础上，证监会进一步新增并购重组审核分道制“豁免/快速”通道产业适用类型，包括高档数控机床和机器人、航空航天装备、海洋工程装备及高技术船舶等在内的相关产业资产，均有望纳入“豁免/快速通道”。

过去一年间，战略新兴产业并购重组积极性提高，交易数量及金额占比均进一步提升。统计显示，2019年前11月，以新一代信息技术、高端装备制造、节能环保、新能源为代表的战略新兴产业上市公司，共发生并购重组交易975单，涉及金额5290亿元，分别占全市场并购重组交易的38.36%和31.97%，占比较2018年提升明显，2018年这两项市场占比分别为34.79%和23.48%。

更值得关注的是，部分战略新兴产业并购交易，特别是其中的“同行业、上下游”产业并购形成了良好的示范效应。如全球氨纶产能第二的华峰氨纶收购聚氨酯原液产量全国第一的华锋新材，形成从原材料统一采购、中间体加工到产成品销售的一体化运营体系，标的资产采用新的工艺路线具有材料充分利用、环保、成本低等优势,技术与规模进步结合，打造国内聚氨酯制品龙头企业;兆易创新收购思立微100%股权，思立微是国内领先的智能人机交互解决方案供应商，产品以触控芯片和指纹芯片等新一代智能移动终端传感器SoC芯片为主，有助于快速提升上市公司集成电路芯片的规模效应。

“不少企业通过并购重组吃到了甜头，企业引进新技术、新模式，让企业的主营业绩更出彩。”张立超认为，战略新兴产业在并购重组市场受追捧，企业基于战略布局、产业整合、引进新技术新模式的并购需求非常旺盛，在监管政策的引导下，企业加大对战略新兴产业的布局， 是实现新旧动能转换的有效途径之一。

值得注意的是，随着并购重组市场长足发展，符合中国特色的市场化退市机制也日渐健全。年内小天鹅、东方新星以及*ST嘉陵等8家公司通过并购重组渠道实现资产整合。其中，小天鹅通过与被美的集团吸收合并方式，东方新星以重组上市方式，*ST嘉陵以出清式资产置换方式实现新旧资产交替。

安信证券在研报中指出，重组上市规则的发布，有助于实现大股东“新陈代谢”，突破主业瓶颈，提升公司质量，特别是提升创业板公司的资产质量。“鼓励支持能够帮助上市公司吐故纳新、提高质量、做优做强的，能够帮助上市公司实现产业升级、培育发展新动能、谋求新发展的并购重组。”

前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，与面值退市相比，通过并购重组渠道带来的影响会更积极一些。“相当于形成1+1>2的效果，能形成协同效应，有利于行业整合，上市公司业务纵深加大，提高上市公司整体的质量，同时有利于经济转型和优化资源配置。

从严监管趋势未改

市场化改革步伐大步向前，并不意味着监管放松。梳理2019年并购重组审核情况，可以发现，从严监管趋势未改。

去年一年，并购重组的过会率为82.92%，123家公司上会，102家过会，21家未通过审核，未通过率17.08%，较2018年的11.81%的被否率提升近6%，在上会总量减少的情况下，被否率反而有所上升，并购重组审核严苛程度可见一斑。

从被否企业出具的审核意见来看，几乎所有审核意见中均有持续盈利能力存在不确定性这一表述，包括国资背景的中船科技、三峡水利等公司，同时，关联交易占比过大、资产存瑕疵，也是审核关注的焦点问题。

“严监管仍是主基调。”天风证券并购融资总部副总经理陆勇威指出，并购重组被否率的提升，意味着监管部门严格把控质量关，以筛选出真正可以促进企业转型、有利经济发展的并购重组，尤其是避免炒作“壳价值”。

中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军表示，并购重组过程中会对上市公司构成溢价，并对业绩、股价表现带来助长因素，有些公司利用并购重组事件进行市值管理操作，有可能会引发炒作，不排除个别公司故意利用虚假并购信息自我炒作，借机在二级市场进行套现，侵害投资者利益。不过，近年来监管部门持续对并购重组以及操纵市场行为严格监管，再加上查处力度越来越大，监管部门对于“高估值、高溢价、高业绩承诺”的治理等已有所改观， 企业借重组上市“炒壳”、“囤壳”现象得到明显抑制，市场和投资者对高溢价收购、盲目跨界重组等高风险、短期套利项目的认识也日趋理性。

陆勇威表示，监管的严把关能够杜绝一部分风险，但上市公、中介机构和投资者也需擦亮眼睛，在整个并购过程中，要对并购风险有足够的认识，同时，一定要重视并购整合，从一开始发起并购交易时，就要把整合因素考虑在内，要考虑好重组完成后的协同效果，对跨界并购、跨境并购，要谨慎验证，量力而行，只有从公司实际情况出发，结合各方面因素进行充分的论证和准备以后，再来实施并购重组交易，这样并购重组的成功率才会越来越大，才能成为促进公司发展非常重要的手段。

除了事前审核外，证监会对并购重组的事中、事后监管也整体趋严，尤其是并购重组完成后，企业业绩承诺是否履行成为了监管重点。对于业绩承诺完成率低、承诺期过后业绩开始出现大幅下滑、频繁出现大额商誉减值等情况，证监会亮出“杀手锏”，一旦企业存在超期未履行或违反业绩补偿承诺的情况，证监会将采取相应监管措施，从监管谈话直至认定为不适当人选。

赵锡军表示，重组方的业绩补偿承诺是基于其与上市公司签订的业绩补偿协议作出的，该承诺是重组方案的重要组成部分，因此，重组方应当严格按照业绩补偿协议履行承诺，重组方作出业绩承诺不应“食言”，对于言而无信者，只有加大惩处力度才能以儆效尤。

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